Gevolgen verbod op ongedekte vorm short selling
Het kan u bijna niet zijn ontgaan dat de Autoriteit Financiele Markten (AFM) vanaf maandag 22 september naked short selling in aandelen van financiele instellingen verboden. Het verbod geldt voor een periode van drie maanden en moet het speculeren op koersverliezen tegengaan.
Marktmanipulatie door handelaren
Aanleiding van het verbod is de spectaculaire koersdalingen vorige week van banken en verzekeraars wereldwijd. Deze dalingen van soms 40% per dag zijn mogelijk gedeeltelijk veroorzaakt door handelaren die opzettelijk onheilspellende geruchten verspreidden om winst te behalen op hun short-posities. Een aantal andere landen, zoals de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk, gingen Nederland al voor met een verbod.
Wat is naked short selling
Bij gewoon short selling verkoopt een belegger aandelen die hij net heeft geleend van een derde partij. De belegger hoopt dat de koers gaat dalen, zodat hij de aandelen later tegen een lagere koers kan inkopen en daarmee de uitlenende partij, bijvoorbeeld een pensioenfonds, de stukken kan teruggeven, plus rente. Bij naked short sellen verkoopt de belegger aandelen zonder deze eerst te hebben geleend.
Voor welke Nederlandse aandelen geldt het verbod
Het Nederlandse verbod op short selling geldt voor de aandelen van Aegon, BinckBank, Fortis, ING, Kas Bank, SNS Reaal, Van der Moolen en Van Lanschot, zo heeft de AFM maandagmiddag aangekondigd.
Omvang short selling
Het is onduidelijk hoe omvangrijk de praktijk van naked short selling is. Toezichthouder AFM denkt dat de omvang beperkt is. "De indruk is dat het niet enorm veel voorkomt", aldus een woordvoerder van de AFM tegen Dow Jones. Ook handelaar Cees Smit van Today's Beheer zegt dat het "niet massaal" is, waarbij hij doelt op gewoon short selling. "Mijn ruwe schatting is dat short selling gewoonlijk nog geen 10% van de markt uitmaakt, misschien slechts 5%", zegt Smit. Hij wijst er echter op dat short selling toeneemt in een periode van koersdalingen, zoals vorige week. Dat neemt niet weg dat Handelaren zeggen dat de handelsvolumes aan het Damrak zullen afnemen door de maatregel. "Ik verwacht dat we lagere volumes gaan zien voor de financiele waarden", aldus een handelaar.
Omvang gedekte vorm short selling neemt af
Alhoewel de gedekte vorm van short selling nog wel is toegestaan, wordt ook dat minder gedaan. Dat komt door twee factoren, zegt fondsbeheerder Corné van Zeijl van SNS Securities. Ten eerste bouwen handelaren hun short-posities af uit vrees van een verdere uitbreiding van de restricties naar gewoon short selling, zoals al het geval is in onder andere de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk.
Daarnaast zijn de partijen waar short sellers doorgaans aankloppen om stukken te lenen, zoals pensioenfondsen en banken, terughoudend geworden op de verzoeken in te gaan, zegt Van Zeijl. Ze weigeren koersdalingen in de hand te werken die uiteindelijk hun eigen positie schaden. Zo is APG, de vermogensbeheerder van pensioenfonds APB, een van de grootste fondsen ter wereld, vorige week gestopt met het uitlenen van aandelen in een aantal Amerikaanse en Europese banken. "Een hoop partijen die stukken uitlenen doen dat niet meer", aldus Van Zeijl. "Als ze het wel doen moet de persoon die short gaat een hoge rente betalen. Short sellen wordt op dit moment aan alle kanten ontmoedigd."
Short sell-restricties werkt bearmarkt in de hand gewerkt
De ingreep van de AFM wordt niet door iedereen gewaardeerd. Onder andere de Analist.nl is van mening dat de invloed van het short sellen van aandelen in de gehele beurshistorie een verwaarloosbare invloed heeft gehad. Ondanks de afkeer en de kritiek op short selling, hebben veel studies aangetoond dat het ten tijde van bearmarkten juist een pré is dat short selling toegestaan is. Het is daarom te verwachten dat de recente verboden op het short gaan een negatief effect hebben op de recente bearmarkt.
verbod verstoort optimale prijsvorming
Eén van de bekendste redenen om short in aandelen te gaan, is de anticipatie op verwachte koersdalingen. Daarnaast wordt het door beleggers gebruikt om de portefeuillevariatie te verlagen, om zo het verwachte rendement te verhogen. Wanneer het short gaan beperkt of verboden wordt, zal dit de efficiëntie en daarmee de prijsvorming op de financiële markten negatief beïnvloeden. Recente wetenschappelijke onderzoeken tonen aan dat short sell-beperkingen meestal gepaard gaan met een slechte prijsvorming op de financiële markten. Een reden hiervoor is de door onderzoekers aangetoonde negatieve relatie tussen short sell-beperkingen en de opname van slecht nieuws op de financiële markten; financiële markten kunnen slecht nieuws dan minder snel verwerken, waardoor er geen optimale prijsvorming is.
Een optimale prijsvorming geschiedt louter wanneer er zo min mogelijk beperkingen voor beleggers zijn. De niet-optimale prijsvorming door short selling-restricties levert juist meer negatieve rendementen op dan positieve rendementen, zo blijkt uit de historische rendementsverdeling.
Short sellen is niet de oorzaak van marktcrashes
Vandaag de dag zit het short sellen nog steeds in een niche. Minder dan 1% van de hedge funds bestaat uit zogenoemde ‘short-only fondsen’. Het is daarom een mythe dat de hedge funds die short gaan één van de oorzaken zijn van marktcrashes.
Verbieden short selling versterkt beursmalaise
De consensus onder de meeste onderzoekers luidt dat het verbieden van short selling juist volatielere financiële markten oplevert. Omdat de ‘geshorte’ aandelen ook weer teruggekocht moeten worden, stabiliseren markten namelijk ook weer. Daarnaast brengen short-handelaren juist liquiditeit bij een gebrek aan kopers. De recent ingevoerde beperkingen zullen daarom zeker geen verbetering zijn van de huidige beursmalaise, maar eerder de bearmarkt in de hand werken. Deze conclusie wordt door de meeste academische onderzoekers sterk onderschreven.
Verwijzingen
Efficiency and the Bear; Short Sales and Markets around the World, Arturo Bris, William N. Goetzmann en Ning Zhu, The Journal of Finance, nr. 3 juni 2007
Investment Strategies of Hedge Funds, Filippo Stefanini, Wiley Finance, december 2006
Price Convexity and Skewness, Jianguo Xu, Journal of Finance, nr 5, oktober 2007
Short Interest; it’s influence as a stabilizer of Stock Returns, Luis Hurtado-Sanchez, Journal of Finance and Quantitative Analysis, december 1978.
